【报告导读】: 政策预期升温，指数仍是区间震荡。风格阶段性平衡，但切换的条件还并不成熟。在风格平衡期，第一，围绕价值板块阶段性做底部反弹和轮动；第二，回调布局成长股。

摘要

(资料图)

·政策预期升温，指数区间震荡。7月以来的A股市场调整，主要原因在于投资者对经济增长预期的下调、风险评价的上升以及风险偏好的下降，市场也经历了先价值股调整后成长股调整的过程。随着8月24日国常会提出19项接续政策、允许地方房地产政策“一城一策”，经济政策正在对经济下行压力响应边际提速，叠加传统“金九银十”旺季的到来以及多地出台房地产销售的支持性措施，国常会对经济政策的部署令投资者对传统领域尤其是地产风险的预期进入收敛阶段，A股市场的投资风格进入阶段性再平衡。我们预计，十月之前上证指数仍然以横盘震荡为主，上证50与沪深300等权重板块由于其较低的估值、较低的预期以及边际响应的政策为A股提供安全垫。

·风格阶段性平衡，回调布局成长。当前A股风格进入阶段性的平衡是多重因素耦合的结果：1）投资者对成长和赛道股的预期较高、持仓也较为集中；2）经历前期的风险暴露，传统价值领域的股票进入低估值、低预期和低持仓的“三低”结构，政策开始边际响应；3）当前A股市场的资金结构以存量博弈为主，没有明显的增量，因此内部边际的流动（比如“高切低”）就会推动市场的再平衡。就此，理解当前市场风格的变化更多在于交易边际以及阶段性的再平衡，而非预期收益和估值逻辑出现了系统性的切换。对于以地产基建链、大金融、大消费传统价值类的股票而言，其估值弹性仍高度依赖于地产政策、疫情防控以及企业和居民经济活动信心的提升（中长期贷款），但以上因素的预期路径目前看却仍不稳定。因此，在风格平衡期，我们认为有两类思路，第一，在传统价值中阶段性做底部反弹和轮动，地产后周期、基建链与金融；第二，回调布局景气成长和赛道股。由于盈利预期的差异以及政策供给分化，在价值板块悲观预期修复以及成长板块乐观预期修整之后，我们认为市场风格将重新回到成长。

·盈利弱预期下，强调结构景气和业绩边际。在中报披露之后，由于上游资源盈利增长的强劲提供了全A的盈利韧性，根据宏观预期我们更新了A股盈利增长的展望。Q3-Q4全A非金融单季度的盈利增长为1.2%、4.5%，2022年全年盈利增长预期为3.5%。中报并不是关键，而在于中报前后盈利预期的变化所提供的景气线索，我们通过两个维度来观察景气变化方向：1）中报披露前后行业盈利增速预期变化，上修主要集中于上游资源和成长，上修前五的板块为农林牧渔、石化、煤炭、新能源、通信。下修主要集中于消费与地产链；2）从个股角度看业绩超预期比例（上调-下调），主要集中于煤炭、农林牧渔、新能源、化工、军工等。

·行业与投资主题：价值底部反弹与轮动，回调布局景气成长。推荐：1）中低风险特征的科技制造：新能源/机械设备/通信/电子/军工/汽车零部件；2）新材料：化工、有色、钢铁中的新材料公司。3）中高风险特征的消费品，推荐啤酒/酒店服务/化妆品。4）围绕能源供给和能源转型下的传统机遇：电力/煤炭。5）价值阶段性底部反弹与轮动：建筑/建材/家电/券商/银行/央国企地产。

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政策预期升温，指数区间震荡

政策预期升温，指数区间震荡。7月以来的A股市场调整，主要原因在于投资者对经济增长预期的下调、风险评价的上升以及风险偏好的下降，市场也经历了先价值股调整后成长股调整的过程。随着8月24日国常会提出19项接续政策、允许地方房地产政策“一城一策”，经济政策正在对经济下行压力响应边际提速，叠加传统“金九银十”旺季的到来以及多地出台房地产销售的支持性措施，国常会对经济政策的部署令投资者对传统领域尤其是地产风险的预期进入收敛阶段，A股市场的投资风格进入阶段性再平衡。我们预计，十月之前上证指数仍然以横盘震荡为主，上证50与沪深300等权重板块由于其较低的估值、较低的预期以及边际响应的政策为A股提供安全垫。

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风格阶段性平衡，回调布局成长

风格阶段性平衡，回调布局成长。当前A股风格进入阶段性的平衡是多重因素耦合的结果：1）投资者对成长和赛道股的预期较高、持仓也较为集中；2）经历前期的风险暴露，传统价值领域的股票进入低估值、低预期和低持仓的“三低”结构，政策开始边际响应；3）当前A股市场的资金结构以存量博弈为主，没有明显的增量，因此内部边际的流动（比如“高切低”）就会推动市场的再平衡。就此，理解当前市场风格的变化更多在于交易边际以及阶段性的再平衡，而非预期收益和估值逻辑出现了系统性的切换。对于以地产基建链、大金融、大消费传统价值类的股票而言，其估值弹性仍高度依赖于地产政策、疫情防控以及企业和居民经济活动信心的提升（中长期贷款），但以上因素的预期路径目前看却仍不稳定。因此，在风格平衡期，我们认为有两类思路，第一，在传统价值中阶段性做底部反弹和轮动，地产后周期、基建链与金融；第二，回调布局景气成长和赛道股。由于盈利预期的差异以及政策供给分化，在价值板块悲观预期修复以及成长板块乐观预期修整之后，我们认为市场风格将重新回到成长。

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盈利弱预期下，强调结构景气和业绩边际

盈利弱预期下，强调结构景气和业绩边际。在中报披露之后，由于上游资源盈利增长的强劲提供了全A的盈利韧性，根据宏观预期我们更新了A股盈利增长的展望。Q3-Q4全A非金融单季度的盈利增长为1.2%、4.5%，2022年全年盈利增长预期为3.5%。中报并不是关键，而在于中报前后盈利预期的变化所提供的景气线索，我们通过两个维度来观察景气变化方向：1）中报披露前后行业盈利增速预期变化，上修主要集中于上游资源和成长，上修前五的板块为农林牧渔、石化、煤炭、新能源、通信。下修主要集中于消费与地产链；2）从个股角度看业绩超预期比例（上调-下调），主要集中于煤炭、农林牧渔、新能源、化工、军工等。

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行业与投资主题：价值底部反弹与轮动，回调布局景气成长

行业与投资主题：价值底部反弹与轮动，回调布局景气成长。推荐：1）中低风险特征的科技制造：新能源/机械设备/通信/电子/军工/汽车零部件；2）新材料：化工、有色、钢铁中的新材料公司。3）中高风险特征的消费品，推荐啤酒/酒店服务/化妆品。4）围绕能源供给和能源转型下的传统机遇：电力/煤炭。5）价值阶段性底部反弹与轮动：建筑/建材/家电/券商/银行/央国企地产。

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五维数据全景图

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